大旗策略新湖化工（高低硫燃料油）9月报：地缘冲突和制裁是主旋律

大旗策略

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　　来源：湖畔新言

　　主要观点：

　　高硫方面：9月份高硫发电需求转弱，投料需求也随着汽油消费走弱而下降，需求端缺乏增长点。供应端，市场预期OPEC+将在10月停止增产，并在明年第二季度开启第二轮增产，倘若如此，其对油价的影响主要体现在远端合约，短期对供应端影响较大的是地缘和制裁，俄乌和谈需要解决很多问题，俄乌互相袭击仍在上演，俄能源设施暴露在风险之下，此外，特朗普为促进停战所采取的各项制裁，对俄罗斯的原油及高硫供应产生重要影响。中期来看，高硫基本面看弱的观点不变，但也需留意，地缘和制裁会带来阶段性行情。

　　低硫方面：国内炼厂生产积极性不高，剩余配额较为充足，第四季度较难出现配额紧张的情况，因此可能没有第三批配额。发电旺季结束后，科威特低硫出口预期增加，此外，10月份尼日利亚的RFCC装置计划检修，供应端有增量预期，需求端低硫面临高硫和清洁能源的替代问题，因此后市低硫基本面预期转弱。ARA柴油库存连续上涨，目前已回升至中位水平，考虑到欧盟将在明年1月禁止进口俄油加工的柴油，因此第四季度欧洲有补库需求，叠加冬季的取暖需求，欧洲柴油的基本面仍然偏紧，进而支撑低硫估值。

　　基本面分析：

　　原油方面

　　8月3日，OPEC+决定9月份增产54.7万桶/天，自4月增产以来，OPEC+用6个月时间完成了250万桶/天的增产目标，市场预期OPEC+将暂缓166万桶/天的增产计划，重启时间可能在明年第二季度，需留意9月7日OPEC+成员的表态。8月月报中，EIA上调了2025年OPEC+原油产量和全球原油库存，IEA小幅下调了2025年全球石油需求，同时提高了供应量，两家月报均上调了原油累库预期。根据OPEC月报，7月份OPEC+8产量增加30.8万桶/天，对比7月份的计划增产量41.1万桶/天，说明OPEC+积极兑现增产计划。

　　8月15日特朗普与普京在阿拉斯加举行会谈，但未能推动俄乌会晤，特朗普威胁称，若9月上旬仍没有进展，美国将对俄罗斯实施制裁或征收二级关税。9月2日，欧洲对俄罗斯的限价政策开始生效，即俄原油的采购价从60美元/桶降至47.6美元/桶，英国也加入此次行动，汽柴油的价格上限维持100美元/桶，燃料维持45美元/桶的价格上限。这是俄乌冲突以来大旗策略，欧盟对俄的第18个制裁计划，除了价格上限，欧盟还切断了20家俄国银行与国际支付系统SWIFT的联系，禁止进口由俄油加工的成品油（2026年1月21日生效），这对印度和土耳其影响较大，制裁北溪天然气管道，此外，还增加了制裁船舶，截至目前，受制裁船舶超过440艘。据船舶经纪商估算，影子船队的规模在1200-1600艘，占全球油轮的1/5，受制裁影响、二手船的审查收紧，今年影子船队的增长速度放缓。

　　7月底至8月中旬，乌克兰对俄罗斯的能源基础设施发起了无人机袭击。8月2日，Ryazan炼厂（51.8千吨/天）、Novokuibyshevsk炼厂（23.6千吨/天）遭遇袭击，8月7日Afipsky炼厂遭遇袭击，原油加工量减少了4.5万桶/天，8月10日Saratov炼厂（20千吨/天）遭遇袭击，8月14日Lukoil的Volgograd炼厂（46.6千吨/天）遭遇袭击，8月15日Rosneft的Syzran炼厂（24.2千吨/天）遭遇袭击。据路透估算，乌克兰的袭击扰乱了俄罗斯17%的炼油产能。为保障国内能源安全，俄罗斯政府将汽油出口限制延长到9月30日。8月乌克兰三次袭击Druzhba（友谊）输油管道，分别是8月13日袭击了Unecha泵站，18日袭击了Nikolskoye泵站，21日再次袭击了Unecha泵站，该管道的南段主要是往匈牙利和斯洛伐克供应原油，约22万桶/天，哈萨克斯坦通过该管道的北段将原油运往德国。俄罗斯炼厂加工量下降后，原油出口预期增加，据kpler预计，乌拉尔原油出口增加约10-12船。

　　2022年俄乌战争爆发后，印度是俄罗斯石油的主要买家，今年上半年印度从俄罗斯采购180万桶/天的石油，目前的采购量将为140-160万桶/天。8月27日，美对印度加征25%关税落地，这是美国对俄罗斯施压的一部分，叠加8月7日生效的25%的关税后，对印的关税共计50%。为减免25%的关税，印度将减少俄油采购。

　　6月因以伊冲突，以色列的Leviathan气田短暂关闭，埃及提出了200万桶的燃料油采购订单，6月下旬以色列气田恢复运营，此外7月份埃及增加了Energos Eskimo和Energos Power再气化装置，LNG进口能力增加，因此埃及增加了LNG发电量，取消了200万桶的燃料油进口订单。埃及与以色列签订新的协议，从2026年至2040年，采购以色列Leviathan气田的天然气，协议分为两个阶段，第一阶段，以色列向埃及输送200亿立方米天然气，第二阶段是1100亿立方米。以色列供应埃及的天然气是管道天然气，价格比LNG便宜。

　　欧洲柴油库存连续3周攀升，但当地柴油仍然偏紧，一方面是今年以来欧洲地区PMI连续上涨，经济需求较强，另一方面美国炼厂开始进入检修季节，此外8月上旬和中旬，乌克兰袭击了俄罗斯5家炼厂，因此美国和俄罗斯对欧洲的柴油出口预期下降。据FGE预计，9-10月，欧洲柴油供应缺口比7-8月增加60万桶/天。

　　美国市场

　　8月份美国炼厂产能利用率环比增加1.25%，馏分燃料油产量增加2.1%，残渣燃料油产量减少8.8%，残渣燃料油库存减少3.4%。9月份，美国二次加工装置检修量下降，预计高硫投料需求增加。7月25日，美国财政部重新授予雪佛龙许可证，委内瑞拉发往美国的原油在中断两个月后，8月份恢复向美国发货，相应的，委内瑞拉发往中国、新加坡和马来西亚的原油减少。

　　新加坡市场

　　8月份新加坡高硫到港量环比减少，主要是俄罗斯、伊拉克和阿联酋的货源减少。8月份中东地区高硫净出口14万吨，其中沙特高硫净进口量处于年内高位，但是进入9月后，发电需求减弱，沙特的高硫净进口量预期下降。8月份新加坡低硫到港量大幅增加，印尼和尼日利亚贡献了主要增量大旗策略，8月份科威特发往新加坡和马来西亚的低硫燃料油大幅增加，将体现在新加坡9月的到港量里。尼日利亚Dangote炼厂计划在年底前将CDU产能从65万桶/天提升至70万桶/天，升级期间，低硫产量将下降，此外，其RFCC装置计划于10月份检修40天。

　　本月新加坡平均库存环比增加2.3%，处于往年高位水平。船运方面，7月份新加坡港口集装箱吞吐量环比增加4.3%。7月份新加坡船用燃料销量同比增加6%，环比增加7%。其中低硫燃料油销量环比增加3%，高硫燃料油销量环比增加15%，生物混合型燃料销量环比减少24%。

　　中国低硫燃料油基本面

　　2025年第一批低硫燃料油出口配额下发800万吨，3月28日，第二批配额下发520万吨，环比增加120万吨。7月中石化申请将70万吨低硫配额转为成品油配额，中海油申请将70万吨的成品油配额转为低硫配额，中石油申请将20万吨的低硫配额转为成品油配额，因此低硫配额减少20万吨。7月炼厂产量为101.9万吨，环比减少3.8%，1月-7月主营炼厂低硫产量较低，累计同比减少19.2%，依靠进口量补充。1月-7月低硫配额使用率约为55%，这预示着下半年低硫配额较去年充足，第三批配额可能不会下发。7月保税船用油出口量大幅回落，保税船用油进口量环比增加18%，其中高硫增量明显。8月份保税低硫船用燃料油产量约105万吨，环比小幅增加。

　　中国高硫燃料油基本面

　　8月份中国高硫到港量环比减少50%，8月21日美国制裁名单中新增一批实体企业和船舶，包括洋山和董家口的两家码头运营商，中国高硫进口受阻。焦化装置开工率环比持稳，装置利润震荡走弱，考虑到关税增加、消费税抵扣比例下降，炼厂加工高硫的经济性不高，成品油消费旺季结束后，投料需求转弱。7月25日雪佛龙重新获得了许可证，8月份委内瑞拉发往亚洲的原油减少。9月中国高硫到港量增幅明显，主要是董家口。

　　估值分析：

　　低硫燃料油

　　8月份中东地区发电达峰，在传出埃及增加LNG发电、取消燃料油订单后，高硫开始交易发电需求转弱的逻辑，8月3日会议，OPEC+决定9月增产54.7万桶/天，利空高硫估值，此外新加坡库存处于季节性高位，低硫方面，国内主营单位生产积极性不高，且欧洲柴油震荡偏强，因此低高硫价差震荡走强。8月上半月，原油价格不断下探7月份的支撑位，低硫裂解被动走强，后期，随着美国制裁中国港口运营商、美联储降息预期等因素，原油价格反弹，低硫裂解转弱。

　　高硫燃料油

　　8月份高硫价格先下跌后反弹。OPEC+连续增产，比原定计划提前一年完成第一轮增产，且汽油需求旺季临近尾声，美国非农就业数据不及预期，三大机构月报上调了库存预期，高硫价格随原油下跌，裂解被动走强。之后市场注意力转移到俄乌问题上，8月15日美俄会谈，会议未达成实质性进展，俄乌直接会晤可能性不大，特朗普宣称要出台惩罚措施。8月21日美国制裁名单中新增一批实体企业和船舶，包括洋山和董家口的两家码头运营商，中国高硫进口受阻，叠加俄罗斯炼厂受袭击，高硫反弹。在需求转弱的预期下，原油和高硫价格走弱的趋势不变，但地缘冲突和制裁不断，扩大了行情的波动。

　　新湖观点：

　　新湖期货研究所

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